環保行業：“政策底”顯現 未來行業呈現三大趨勢

　　環保行業的杠桿周期：政策與發展的博弈。五年時間，環保股仿佛經歷了一場輪回，申萬環保工程及服務指數從2013年初起，經歷了2015年最高峰的約2倍的漲幅，到2018年12月回歸到了起點。環保行業的加杠桿周期是以城鎮化、環保監管強化致需求提升為背景，以貨幣及信貸政策寬松為催化劑，疊加公司進一步占領市場的擴張需求而形成；同時伴隨著對加杠桿從謹慎到放開的態度變化以及EPC-BOT/BT-PPP商業模式演變，而大部分環保公司經歷了2018年的金融“去杠桿”、債務或融資危機后，不僅遭到業績及估值的雙殺，而且未來加杠桿的能力及意愿出現下降，對項目的選擇也變得越來越慎重。

　　“政策底”顯現，未來行業呈現三大趨勢。為契合當前宏觀經濟形勢，金融監管政策正逐步修正并微調。我們預計，1。資金向民企傳導將逐步轉好：支持民營企業政策的核心起點是11月1日，習主席組織召開的民營企業座談會。我們認為，支持民企要把握“度”：首先意味著預期的改善，但在“惜貸”和“送貸”中應選擇合適平衡點。2。中央政府適度加杠桿是重要方向：地方政府、民營企業加杠桿潛力或意愿有限，可以以中央層面推動大型或補短板項目，其他部門承做，環保公司參與度將提升；3。排污成本內部化水平增加：建立科學的收費制度，這是環保行業商業模式破局的終極法門，可以提升環保資產的質量、穩定收益及現金流水平。

　　2019年投資策略——尋找新的起點。1。國家對前期監管政策調整的新起點，融資環境將逐漸改善：對民營企業支持及期待降息的落地，有利于板塊估值的提升且該機會一旦形成彈性較大，但環保PPP類公司業績改善為時尚早，投資需避開窗口期；2。市場對行業投資屬性認識的新起點，對業績和現金流越來越重視：固廢、水務運營及環境監測細分領域業績和現金流更具有確定性，在宏觀形勢不明朗的情況可獲得相對收益；3。功能財政的新起點，以積極的財政政策推動大型、補短板項目：雄安及長江經濟帶環保需求的釋放、均可形成刺激板塊的主題性機會，此外，國有資本在股權層面對環保公司的支持也需要重點關注。

　　投資建議：固廢領域推薦：瀚藍環境、上海環境、旺能環境；水務運營領域推薦：洪城水業；環境監測領域推薦：先河環保；主題性投資機會彈性品種建議關注：博世科、國禎環保、碧水源。

　　風險分析：環保政策因經濟下行而要求力度降低；地方政府釋放更多債務問題；金融機構對民企及環保支持力度低于預期。