造紙行業發展前景分析 2018年造紙板塊基本面依然向好

　　2017年中國造紙板塊回顧

　　2017年造紙板塊表現搶眼，由于行業長期處于盈利低點，供給側改革導致產能減少，年中紙價大幅上漲，帶動造紙企業業績集體向好，造紙板塊集體上行。截至12月25日，造紙板塊整體上漲0.17%，是輕工制造板塊今年漲幅最高的子板塊。今年前三季度造紙板塊營業收入達897.80億，增長32.55%，實現凈利潤84.29億，板塊增速高達172.72%。

　　2018年造紙行業供需緊平衡的態勢基本可以延續，但不應在期盼紙價大幅上漲創新高。但另一方面，成本上行是大勢所趨，不管是環保、自備電限制以及廢紙進口限令帶來的成本走高都越來越清晰地被投資者所發現。

　　造紙行業營業收入及鬼歸母利潤分析

　　2018年一季度行業業績仍高增，造紙行業年內有結構性機會。據前瞻產業研究院發布的《造紙行業發展前景與投資戰略規劃分析報告》數據顯示，2017年造紙行業上市公司實現總營業收入1,597.15億元，同比增長29.26%，歸屬上市公司股東凈利潤150.29億元，同比增長116.15%;2017年一季度營業收入412.31億元，同比增長19.08%，歸屬上市公司股東凈利潤38.61億元，同比增長25.91%。去年以來，受外廢政策調整變動，國際紙漿價格大幅上漲，以及環保督察的影響，成品紙價格于17年Q3大幅上漲。展望今年全年，廢紙系方面，外廢配額將確定減少且愈發向龍頭企業集中，同時環保督察常態化或將加速包裝紙產能出清;漿紙系方面，國際木漿市場未來兩年新增產能不多，預期今　　年漿價易漲難跌，漿紙品種仍具備漲價可能。

2012-2018年Q1造紙行業單季度營業收入及增長情況

數據來源：公開資料、前瞻產業研究院整理

2012-2018年Q1造紙行業單季度歸母利潤及增長情況

數據來源：公開資料、前瞻產業研究院整理

　　供給側改革趨嚴，馬太效應凸顯

　　供給側改革驅動下，造紙行業去產能效果明顯，供需格局進一步改善。造紙行業由于污染嚴重且產能過剩問題突出，成為供給側改革的重點去產能產業。在前期粗放型發展方式下，造紙行業中小企業數量多占比大，出現了供過于求、技術水平和生產方式落后、污染嚴重等問題，2011年，工信部和林業局聯合推動行業供給側改革。“十二五”期間，行業共淘汰落后產能3872萬噸，這一數量是2016 年全年產量的31.43%，“十三五”計劃造紙行業將繼續淘汰800萬噸落后產能。同時，受經濟放緩趨勢影響，行業市場需求下行，造紙企業的固定資產投資支出出現下降，2012年以來固定資產投資額累計年增速僅為5.67%，未來新增產能增速將放緩。在產能出清和新增投資收縮的推動下，造紙產銷量增速均出現明顯下滑，2015年產銷量接近零增長，行業供需格局得到改善。

2008-2017年造紙業固定資產投資額累計值統計情況(億元)

數據來源：公開資料、前瞻產業研究院整理

　　木漿高位有望維持

　　進入2018年后，因為成本上漲基本成為趨勢，而紙價上漲有一定天花板，因此可以大致認為國內企業的產能擴張有一定效率損失，即新建產能盈利能力大體低于老產能，2017年噸紙盈利的高點基本可以認為很難超越。

　　造紙行業另一項主要成本木漿高位有望維持，2015年開始的4年時間是木漿產能大幅增長的4年，但經濟回暖帶來的需求復蘇使得木漿盡管產能有所增加但漿價仍有上行，而2019年后新增產能戛然而止，如果需求仍有擴張，木漿價格還有可能進一步上行。如果認為紙價上行空間不大，而成本方面有一定的壓力，則未來產能的盈利能力可能將低于2017年水平，我們認為企業的擴張必須建立在有原料資源基礎上，這個時候企業海外資源的布局就顯得尤為重要。

國內造紙主要原材料是木漿和廢紙

數據來源：公開資料、前瞻產業研究院整理

　　造紙行業價格分析

　　從2016年下半年開始，木漿價格開始持續上漲，漲幅空前，全年漿價持續攀升，針葉漿價格年初至今上漲31.15%，闊葉漿價格上漲49.09%。漿價一路走高，帶動木漿產業鏈的走強。預計2018年漿價將會呈現維持高位盤亙的格局。2018年，木漿供給端將會有新產能投放，晨鳴紙業有120萬噸產能投放。需求端，主要是中國市場需求量的提升。木漿進口無環保限制，價格受政策影響較小，隨著海外木漿陸續到港，國內漿價繼續上行存在壓力，預計紙漿供需比持續維持平衡，漿價仍將維持高位，企業成本不會出現繼續大幅上漲的局面。

2016-2017年紙漿價格走勢情況(美元/噸)

數據來源：公開資料、前瞻產業研究院整理

　　我國造紙行業在2011-2015年經歷了底部自然出清，行業格局已經趨于合理，疊加2016年以來環保力度持續加大，供給端出清加速，2016-2017年紙價大幅上行，龍頭企業處于高盈利的甜蜜期。 縱觀2018年，我們判斷由于基本匹配的供需投放、持續趨嚴的環保政策，造紙龍頭的盈利彈性仍將持續釋放，造紙板塊基本面依然向好。