廢紙價下跌反映龍頭定價能力增強，紙價短期調整后仍會上漲！

　　最近幾天，全國廢紙價格突然出現塌方式下跌，市場恐慌情緒濃厚。那么，廢紙價格突然下跌的原因是什么？四季度廢紙價格走勢如何？受廢紙價格的影響，原紙價格接下來會如何走？

　　廢紙價格下跌系理性回調，反映出龍頭定價力增強，噸盈利擴大趨勢未變

百川資訊數據顯示，截止10月20日國內廢紙到廠平均價2215元/噸，本周跌411元/噸，我們認為原因在以下幾個方面：

　　第一，國廢價格前期漲幅過高，從8月初1832元/噸漲至10月16日2679元/噸，部分廢紙品種價格超3000/噸大關，其中原因既有外廢進口受限國廢需求推升，也有上游廢紙回收打包廠惜售囤貨的影響。

　　第二，大廠暫停收購是改變短期廢紙供需的直接導火索，行業龍頭通過聯合停收倒逼上游回吐存貨，短期大量廢紙貨源涌入疊加市場情緒恐慌使廢紙價格短期回調加大，我們認為對于龍頭的行為反映出行業集中度提升之后龍頭大廠的定價力增強，以及其維持產業鏈價格穩定的意愿。

　　成本下跌下紙價的短期調整有其必然性，龍頭噸盈利仍維持擴大趨勢。產品價格方面，本周瓦楞紙跌56元/噸至5632元，箱板價格維持堅挺，我們認為原因是瓦楞技術壁壘更低、行業小企業更多，這類企業已經先開始調整價格；箱板紙在成本下跌背景下其價格回調也有其必然性，但我們認為這非需求下滑所致，出現回調也是短期事件。

　　而經歷12-15年行業去產能，造紙行業集中度明顯提升（09-16年玖龍、理文、山鷹三家市占率從25%提升至48%），疊加在全年需求頂點的旺季，我們認為紙價短期調整后仍會進入上升通道。對于三家龍頭，我們認為成本端國廢價格回調，11月開始前期額度內外廢陸續清關，當前時點成本優勢環比提升，龍頭噸盈利會繼續維持擴大趨勢。

　　關于我國的廢紙進口

　　廢紙作為箱板、瓦楞、新聞紙等紙種上游重要原材料，我國海關將進口廢紙分為以下四種：

　　圖表1：我國進口廢紙分類

　　資料來源：環保部，東吳證券研究所

　　其中，編號為4707900090的其他回收紙或紙板（包括未分選的廢碎品）一直以來是限制進口類固廢，嚴格實行配額管理。2014年底環保部、商務部等聯合調整限制進口固廢目錄，將上表前三類廢紙從自動許可進口調整到限制進口，意味著從2015年1月1日開始全品類廢紙均需申報配額。

　　圖表2：廢紙配額申請流程

　　資料來源：環保部，東吳證券研究所

　　每年第一批配額占全年大頭，每月陸續補批。每年12月環保部會根據各企業申報及去年紙企實際廢紙使用情況核發下一年度配額的主要部分，次年1-11月每月會有兩次補批，每次批復額度不等，以16年為例，全年總配額4080萬噸，其中第一批2799萬噸，后面補批23次共1281萬噸，第一批配額占全年68%。每年拿到外廢配額的企業具體使用按照自身的生產節奏決定。

　　進口配額縮減，四季度外廢供給依然偏緊

　　對于廢紙進口，我們前期報告為大家詳細梳理，國家的政策基調從13年全國海關的“綠籬行動”開始就是限制“洋垃圾”進口，15年開始的全種類廢紙配額管理政策承上啟下，今年4月中央全面深化改革會議明確表示“對包括廢紙在內的固體廢物進行分批分類綜合管理，大幅減少進口種類和數量”，進口配額控制力度加大。

　　17年配額同比下降24%。2016年環保部共審批4080萬噸廢紙配額，其中前三類廢紙3156萬噸，其他廢紙924萬噸；2017年截至目前共審批3117萬噸，其中前三類廢紙2360萬噸，其他廢紙758萬噸，總額度減少24%（同時還有部分環保不達標企業配額被取消情況）。

　　審批節奏上，16年全年每月均有額度批復，23次補批共1281萬噸額度占全年32%；17年5月底開始停止額度補批，目前僅補批552萬噸占全年18%，較去年大幅下降。從獲配企業數量看，16、17兩年基本持平（16年91家、17年94家，同一控制人企業算1家），但16年獲配的企業中有23家沒有繼續獲配，環保趨嚴下各企業的配額資質也在動態調整。

　　圖表3：16、17年廢紙進口配額（萬噸）

　　資料來源：環保部，東吳證券研究所

　　由于補批額度尚未明確，四季度外廢供給依然偏緊。依照慣例，每年補批額度一般在11月停止，12年開始批復下一年度第一批額度。今年截止5月停止審批前共補批10次額度，共計552萬噸，而去年全年補批22次共1281萬噸，相比去年缺口在729萬噸。截止8月海關數據顯示，今年共進口1960萬噸廢紙，占今年總配額63%，考慮到全年配額發放量和實際的進口量之間存在一定差值（16年額度4080萬噸，實際進口2850萬噸），且11月清關廢紙也是今年進口額度內的部分。

　　我們判斷四季度旺季下，如果今年不發放補批額度外廢供給將持續緊張，國廢價格大概率持續上漲，繼續推動箱板紙價格上移，對于龍頭來說算上運費成本外廢仍然比國廢有成本優勢，利好目前額度尚夠使用到年底的龍頭噸盈利維持高位。

　　圖表4：我國廢紙進口量與內外廢價格走勢（萬噸）

　　2018年：混雜廢禁止進口、廢紙質量標準提高，外廢進口將進一步趨緊

今年7月環保部照面WTO從明年年底之前禁止進口混雜類廢紙，2017年我國混雜廢總配額758萬噸，占總配額比重24%，實際進口量360萬噸，占比18%；明年進口廢紙含雜率從1.5%降至0.3%（征求意見中）；明年行業對進口廢紙企業規模或有限定，這部分企業配額如被取消也會對整體外廢供給帶來影響。

　　而下游箱板紙行業每年依然保持3%-5%的增長，因此未來對于國廢的需求量只增不減，國廢價格中樞上移是其必然，在行業整體成本提升的背景下，龍頭的優勢體現在：一方面，小企業出清，行業集中度提升；另一方面，龍頭仍有較大外廢配額，成本優勢較全行業有較大優勢。

　　圖表4：不同類別廢紙進口情況（萬噸）

　　資料來源：Wind資訊，東吳證券研究所

　　圖表4：未來廢紙進口政策